【宏鼎调研】安信海外策略会

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• 来源: 宏鼎财富
• 日期: 2017-06-21
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宏观
一、金融市场去杠杆
1. 现象：
    去年年底起债券市场流动性持续紧张。十年国债、国开、信用债收益率持续上升持续超预期（甚至超央行预期），5月货币供应下降到个位数，贷款增速在13%左右；影子银行体系清理造成信用收缩
2. 实质：
   M3－社融plus = 信贷供需差，即二级市场流入资金与债券净价涨跌成正相关关系，与信用风险反相关。
其中M3=M2+非保本理财；社融plus指银行融出实体经济的资金（发放的各级贷款）
11年以后影子银行兴起，其同业业务相当于信用扩张。11-14年通过地方信用平台融到企业端，此供需差尚且不但；14年以后影子银行创造的大量信用转到金融市场，M3显著高于社融plus，当资金流入多时市场愿意承担风险，造成15年的“杠杆牛”
   长期看M3和社会融资需求间会趋于一致；从16年底起至今，M3增速已经下穿社融plus，且由于14-16年长期的M3高背离，预计下穿的过程也将持续2-3年时间。
3. 结论：
① 此次M3下穿社融plus曲线，代表资金总体上离开二级市场，预计未来2年左右将保持流动性紧张状态，利率中枢提升，债券收益率上行
②对股市：资金面压力影响市场风格、风险溢价下降
③不排除未来还会出现流动性冲击，反复的脉冲式流动性冲击是常态；利率水平易涨难跌，但收益率曲线会缓慢下行
 
二、实体经济端：
1. 地产市场
17年限购城市数27家达到历史次高；限购表明地产市场去库存过程取得实质性进展。目前拿地在慢慢恢复，新开工有部分缓和。预计明年三四线城市存货去化将基本完成，一二线城市迄今为止无存户堆积。
 2. 工业投资
产能过剩走过转折点，工业企业销售利润回升，制造业投资稳定买实体经济端周期下行过程已经结束。沪深300位于2015年以来高点，蓝筹股跑赢中小创印证其利润率提升。
 
三、短期风险：
①去杠杆过头使得实体经济成本大幅上升重新掉头向下——此部分风险已有缓和。
②短周期财政开支下降，新开工有减速，企业盈利Q2后可能放缓。预计工业品价格6-7月会见底，但全年仍有向好趋势。
 
Q&A：
Q1：美国加息对中国影响？
——若中国利率本身较低会有牵制，但目前国内在去杠杆中利率水平高，同时人民币对美元贬值压力显著缓解，牵制作用基本可以忽略。
 Q2：今年会否有大的经济/金融危机？
——西方危机均为经历繁荣期，此前国内并没有长期的繁荣，谈不上大危机

港股策略
一、市场表现：
①年初至今港股表现靠前，本地货币计环球排名前三，跑赢美股和A股。在A股中小盘受压情况下，港股比A股有明显估值优势。
②15年4月起港股建仓速度提升，净买入金额超过5000亿：
港股通净买入为主，投资者以长线投资为主导；买盘占大市成交比例6%左右，对港股有一定话语权。
沪深股通净卖出普遍，投资者操作短线为主，成交量对大市影响力极低
③港股通持有的重仓股在一年来表现尚理想，重仓股多为大市值股份包括汇丰、腾讯、内银、内险、汽车等，A+H股占前30重仓股比例过半；持股较多的非H股包括神州控股、德普、丰盛、IGG、顺风、融创、吉利等
 ④外资经沪深股通持有的重仓股大都大幅跑赢市场，包括茅台、恒瑞、海康威视、美的集团、格力电器、中国平安、上海机场、福耀玻璃等
 
二、预期北水持续增持港股
①A股中小市值估值调整尚远，港股估值低廉，不但比A股低，比美股也偏低
②海外资产配置需求不断提升
③港股受海外资金追捧：特朗普效应退潮、美股有望转投港股，美联储缓慢加息美元转弱，有利资金流入；巴西股近期震荡吸引其他新兴国家资金流入
④港股估值仍有上升空间：
今年彭博预期恒指盈利增长在10%+，当前ROE还有进一步提升空间，股价走势会领先ROE 4-8月，市盈率可提升至13倍（目前市盈率12.4倍），下半年恒指目标26900点。
⑤AH溢价逐步收窄：
  16年4月起溢价逐步收窄，从40%下降到目前的23%，最低到过13%。
 
三、标的： 
1. 大中型优质港股：
①成长性：腾讯、激励、舜宇光学、碧桂园
②防守型：中银香港、汇丰、金沙、地铁、友邦
2. HA折让股：（）为AH溢价
①内线：新华（41.5%）、国寿（27.9%）、平安（6.6%）
②汽车：长城（48.8%）、广汽（132.2%）
③航空（行业复苏）：国航（45.3%）、南航（57%）
④钢铁（行业复苏）：马钢（35.6%）
⑤基建铁路：中交（77.5%）、中铁（62.1%）、中铁建（32.2%）
⑥通讯：中兴（43.8%）
3. 主题：
①电子元器件：舜宇光学、比亚迪电子、丘钛科技、通达集团
②汽车自主品牌：吉利汽车、长城汽车
③宝马系经销商：正通汽车。宝信汽车
④赌场：金沙、银河娱乐
⑤医疗服务：环球医疗
⑥内房：碧桂园（23线龙头）、龙光、禹州（低估值高增长）、金隅、首创置业
⑦PPP：北控水务、光大国际
⑧一带一路：基建、保险、中银香港
⑨进入港股通：丘钛、北京燃气蓝天、中国机械设备、长飞光纤。呷哺呷哺。海昌海洋公园、中国奥园
 
 
电子
一、双摄：
1. 16下半年起双摄渗透加速，从高端机渗透到中低端机，从后摄渗透到前射，预计全球双摄规模2020达到750亿，渗透率60%+，16-20年复合增长70%
2. 技术及资金门槛将推动行业集中度提升
①模组封装工艺难度增加，良率问题挑战性高；
②资金角度看，要达到双摄要求的精度必须采用AA制程，模组厂要达到1KK/M双摄产能，至少要投入26台AA设备，总计4000w人民币
③国内具备量产能力厂家仅有舜宇、欧菲、丘钛
 
二、外观件变化
1. 金属材质及重量催生新的应用形式：
不锈钢外框+铝合金中框是可能的发展方向，金属外观件渗透率持续提升，成为国产中高端手机标配，在HOV四大国产品牌的渗透率达40%
2. 3D玻璃成为主流：
通信技术要求、用户体验、苹果示范效应成为主要助推力，预计至少新增200亿市场；15-18年全球3D玻璃盖板出货CAGR 92%
 
三、标的
舜宇光学
①龙头供应商最受益行业红利，双摄模组占比及高像素摄像模组占比提升
②手机镜头持续升级空间巨大，像素等多方面创新升级
③车载镜头业务持续放量，全球市场份额稳居第一，还在持续扩大
 
丘钛科技
①实现技术和资金突破，目前具备光学、图像算法、整机等多方位技术，市场量稳步提升
②指纹识别模组全面进入主流手机品牌，出货量增长势头迅猛；17Q1出货量同比大增44倍至1603万件
③进入港股通名单，预计17动态市盈率16倍
 
通达集团
①国内领先的消费电子产品外壳供应商，供应手机、笔记本、电器用品外壳
②受益智能机金属外壳生透露率持续提升
③防水部件、3D玻璃及汽车内饰业务成为新增长引擎
④17/18年动态市盈率10/8倍
医药
一、 17年上半年制药行业稳中回升
调控政策基本消化，行业整体收入增长11%，利润增长14.5%有所加速。
二、制药板块行业需求升级
1. 需求端：
①老龄化刚性需求不改，②高收入则高端需求增加
2. 政策：
①要求制药行业质量升级技术标准提升；②要求医院选择优质药物。
③支持国产高端创新药、专科药发展
 
三、选股维度：
①现有核心产品有竞争力（过去几年市场份额可验证）
②销售推广能力强，资金足够
③研发能力强，有梯度新药储备
 
四、标的：
石药集团
①心脑血管药市场认可度高，降价影响小，主力产品恩必普注射液销售网络扩展空间大
②肿瘤药随招标加快有望放量，Q1增速80%+
③脑血管药恩必普（丁苯酞）注射液、化疗辅助药津优力（聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液）选入医保
③在研170+品种储备丰富
④原料药部分维C今年Q1同比上涨30%+，公司合约为年签，预计年内全面可推高利润率
 
东阳光药
①主力品种磷酸奥司他韦疗效与安全性显著高于同类
②营销团队从170人拓展到600，销售网络会快速扩张
③在研有甘精胰岛素，磷酸依米他韦（丙肝，19-20投产）等重磅品种
 
康臣药业
①主力品种尿毒清颗粒在肾病中成药中市场份额稳定在10%，销售额排名第一
②销售团队强大，尿毒清颗粒17年医保乙调甲
③收购玉林有丰富产品线，重组初见成效，预计今年收入30%净利100%，未来可带来长期增长
 
环球医疗 
①政策支持社会资本参与医疗服务，环球医疗国企背景，医疗资源丰富
②基层医院融资租赁与技术支持需求持续增长
③融资租赁业务有低息成本，利润长期保持子啊高水平
④医院管理业务落地，注入新活力